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蓝鲸新闻10月14日讯（记者 徐甘甘）茶百道（02555.HK）被按下交易暂停键，只是港股 IPO 操纵调查的一角。这场由香港证监会发起的针对IPO配售灰色链条的监管风暴，同时把拨康视云（02592.HK）和天聚地合（02479.HK）推至聚光灯下。不同的是，拨康视云和茶百道先后在9月和10月被证监会指令停牌，天聚地合则已停牌超过18个月。
10 月 13 日，香港证监会依据《证券及期货（在证券市场上市）规则》第 8 (1) 条，指示联交所暂停茶百道股份交易，事件正式走进公众视野。理由是其2024年的首次公开招股，可能曾被人为操纵，以营造股份需求的虚假表象。
本次调查涉及两个疑似操纵IPO的集团。茶百道、拨康视云对应的集团被冻结资产上限高达43.79亿港元，为证监会同类案件史上最高；天聚地合对应的另一组涉案主体——刘浩然及其两家关联公司，被29家经纪行限制处置最高2.85亿港元资产。
监管目前并未认定天聚地合公司及管理层直接参与违规计划，披露的资金路径已足以叩问当年IPO订单簿的真实底色。监管怀疑，部分IPO募资可能借助未披露协议转出体外，再隐秘回流至主要承配人及其关联方。
汇生国际资本总裁黄立冲对蓝鲸新闻表示，若调查证实发行人借金融产品将募集资金返还承配人，性质十分严重。这意味着，市场原本以为机构以自有资金入场，而机构实际并未承担正常投资风险，IPO 认购热度、发行定价、机构认可度全部可能失真。
超购 602 倍！一场被热度包装的上市
公开信息显示，天聚地合品牌名为聚合数据，成立于2010年，总部位于苏州。由左磊、秦诚、王昊今共同创立，三人为大学校友，是中国最大的综合性API数据流通服务商。按 2022 年收入口径，它是国内市场份额 6.1% 的头部综合 API 服务商，服务客户包括腾讯、阿里、百度、三大运营商。
2024 年 6 月 28 日，天聚地合登陆港交所主板，独家保荐人为中信证券（香港），发行价 83.33 港元，募资净额约 3.49 亿港元，拟主要投向API产品升级和数据管理解决方案。
回顾天聚地合上市当天，市场情绪一度被公开发售数据点燃：香港公开发售部分录得 602.87 倍超额认购，一手中签率仅 1.28%。由于认购火爆，公开发售股份按回拨机制增至88.67万股，占全球发售总数的18.41%。
与散户端的狂热形成对照的，是国际发售的冷清——国际配售部分仅录得0.99倍认购，未能足额覆盖。“散户市场看起来非常热闹，机构配售市场的需求却没有表现出同样的热度。这两个数字摆在一起，专业投资者就应该提高警惕了。”黄立冲对蓝鲸新闻表示。
市场的狂欢只维持了开盘短短片刻。上市首日开盘报 113 港元，较发行价高开 35.6%，盘中冲高至 117.2 港元，收盘却大幅跳水，最终收报 60.15 港元，较发行价下跌 27.8%，盘中最大回撤接近五成。
此后天聚地合股价长期低迷，公司自2025年4月1日起暂停买卖。停牌前最后交易日（2025年3月31日）报收65.00港元，较83.33港元的发行价仍跌约22%，市值约32.58亿港元。
基石投资者提前8天认购，公司上市前认购其600万美元票据
引发关注的是，瑞凯集团（Reynold Lemkins Group)正是在天聚地合上市前约8天，即2024年6月20日，正式成为其基石投资者，作为本次天聚地合IPO的最大基石投资者，投资金额达1.17亿港元，约占募资总额的30%。而这家机构的主席，正是本次香港证监会点名的第二个可疑集团核心人物刘浩然。
刘浩然曾在公开采访中阐述 Reynold Lemkins 的投资逻辑：在IPO发行前的最后窗口期，以自有资金承接5%-15%的发行份额，补上认购缺口，给发行托底；同时凭借市场号召力带动外部订单，营造认购火热的情绪。
这一模式，与香港证监会同日发布、面向保荐人和 IPO 中介的通函所列示的风险警示情形形成呼应：上市前后出现大额预付款、贷款或投资，并可能让IPO投资者受益；临近簿记截止时突然涌入大额订单；订单规模与投资者财务实力不匹配；订单簿与既定营销策略或分配政策不一致。
作为本次发行的独家保荐人、整体协调人与账簿管理人，中信证券（香港）在 IPO 发行全流程负有尽职审查义务。按照港交所与香港证监会的规则，保荐人需要识别、排查发行人与基石投资者之间隐藏的利益安排、资金闭环。
问题的关键又在于，Reynold Lemkins同时出现在天聚地合和拨康视云的基石投资者名单中，为何保荐人在单个IPO项目中，难以识别这种跨项目、通过票据或金融产品形成间接利益关系的网络？
黄立冲对蓝鲸新闻分析称，Reynold Lemkins 同时出现在两家公司基石名单，信息公开可查。天聚地合独立调查报告显示，该基石最初是保荐人在 IPO 阶段介绍的潜在投资方。上市前夕，天聚地合认购 Reynold Lemkins 发行的 600 万美元现金管理票据。一边是机构认购上市公司新股，一边上市公司买入该机构发行的金融产品，双向资金往来是否具备独立商业理由，本应是尽调重点。
他同时提及，保荐人引荐基石，并不等同于知晓发行人与投资者的全部私下安排，不能单凭引荐行为就认定保荐人存在问题。但倘若这类重大交易发生于上市前，中介就应当依托可获取资料，核实交易实质、资金流向与披露义务。
黄立冲表示，过去 IPO 尽调更看重投资者资金实力与身份，忽略上市前后资金回流、利益返还的可能性。香港证监会 10 月 13 日发布通函明确，保荐人、整体协调人等中介不能仅看纸面认购订单，必须穿透核查上市前后投资、借款与资金往来，排查是否存在向 IPO 相关人士输送特殊利益的情形，异常情况需要上报监管。
停牌 18 个月：法证调查、管理层集体辞任，除牌风险迫近
天聚地合停牌直接原因是无法按时发布 2024 年度业绩，核数师需要更长时间完成审核，后续 2025 年中期、全年业绩均延期披露。联交所随即给出六项复牌指引，要求完成独立法证调查、厘清管理层诚信问题、补发逾期财报、完成内控检讨、证明具备实质业务、完整披露重大信息。
2026 年 9 月 14 日，公司披露独立法证调查及内控审查结果，三笔争议款项浮出水面：向四家芯片供应商预付 6310 万港元采购英伟达芯片；合计 1000 万美元现金管理票据；向两家充值供应商分别预付 1.93 亿元、8800 万元，供应商后续退还部分未使用预付款。
为推进复牌，公司 2026 年 6 月聘请禹铭投资作为外部顾问，7 月签约计划投入约 1.02 亿元建设公安大模型及报案机器人生产总部。8 月 30 日，创始人、董事长兼 CEO 左磊，执行董事兼公司秘书杨彦君，财务总监邵创业三人集体辞任，公告表述为 “涉及调查事项”；9 月 17 日，法定代表人变更为三大联合创始人之一的王昊今。
根据公告，公司董事会与审核委员会认为，停牌相关问题已基本解决，内控机制完善，但股份仍持续停牌，直至全部复牌指引达标。
按港交所主板上市规则 6.01A，连续停牌满 18 个月，联交所可取消上市地位。天聚地合 18 个月补救期已于 2026 年 9 月 30 日到期，退市风险高悬。
黄立冲解释，18 个月期限并非到期自动除牌；发行人必须在期限内解决停牌根源问题，满足全部复牌条件，否则上市科可建议上市委员会启动除牌程序，即便复核，也不代表保住上市资格。
“公司今年 9 月做了不少补救，发布独立调查结果、补发财报、完成票据出售交易，但是否完全满足复牌条件，最终由联交所判断。” 黄立冲表示。天聚地合需要解决的问题复杂，除补财务报表，还要完成法证调查、修复内控，打消监管对于管理层、关键影响人士诚信与履职能力的疑虑。
